文章来源：小时代大资管
报告期间：.01.01-.12.31
年报摘要一、市场新局面根据Wind、CNABS统计，年资产证券化市场共发行产品单，发行规模共计23,.34亿元，同比分别增长51.47%和15.65%。其中，企业ABS产品共发行单，发行规模共计10,.86亿元；信贷CLO产品共发行单，发行规模共计9,.72亿元；交易商协会ABN共发行单，发行规模2,.75亿元。二、监管新政策证监会发布资产证券化监管问答（三）基金业协会发布《政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务尽职调查工作细则》等系列自律规则的通知银保监会发布《资产支持计划注册有关事项的通知》ABS罚单不断，监管层对于ABS业务的监管不断趋严LPR定价机制调整，信贷CLO业务或受影响三、行业新看点信托可以在企业ABS产品中担任管理人角色票交所创设标准化票据以资产支持证券为成分券的指数及指数产品面世外资开始参与中国资产支持证券的投资四、ABS年度十大特色产品第一部分
市场新局面
1.发行规模统计
根据Wind、CNABS汇总统计，年资产证券化市场[1]共发行产品单，发行规模共计23,.34亿元，同比分别增长51.47%和15.65%。其中，企业ABS产品共发行单，发行规模共计10,.86亿元，同比分别增长44.13%和13.84%；信贷CLO产品共发行单，发行规模共计9,.72亿元，同比分别增长16.03%和1.88%；交易商协会ABN共发行单，发行规模2,.75亿元，同比分别增长.50%和.18%。
总的来看，年资产证券化产品发行规模继续扩大，但各市场表现有所不同。信贷CLO市场发行规模与去年基本持平；企业ABS市场规模仍然保持最大，但发行增速有所下滑；交易商协会ABN市场延续了去年的高速增长态势，在市场中的占比迅速提升，从去年的6.26%提升至12.52%。
[1]（1）本文的统计范围包括在上海/深圳证券交易所和机构间私募产品报价与服务系统发行流通的证监会主管ABS、在银行间市场发行流通的银监会主管CLO、在银行间市场发行流通的交易商协会主管ABN。（2）本报告数据来源：根据Wind、CNABS汇总整理，年数据截至12月31日。数据来源：Wind，CNABS，德邦证券
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（1）企业ABS
企业ABS中，上交所的发行规模占比最大，为65.75%，深交所的发行规模占比33.55%，与去年相比，今年深交所的发行规模快速提升。此外，机构间私募产品报价与服务系统占比0.70%。从基础资产类别看，保理融资类ABS发行规模占比最大，为27%，其余依次为融资租赁（14%）、个人消费贷款（13%）、应收账款（11%）。从管理人发行规模来看，前三名分别是中信证券、华泰资管和中金。
数据来源：Wind，CNABS，德邦证券
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年企业ABS发行量增长放缓，从整体结构来看，房地产类ABS依然占比最高。目前房地产类ABS包括购房尾款ABS、供应链ABS、物业收费权ABS、CMBS和类REITs。其中房企供应链ABS以其强主体、短久期和相对高收益受到投资者的广泛认可。但是，在当前房地产行业严调控和市场信用风险偏好降低的情况下，房企融资尤其是非标融资受到了较大的限制，作为替代非标融资的房企ABS也受到了明显的抑制。从基础资产的角度看，在房地产投资、销售、竣工都处于下行压力的情况下，购房尾款和应付上游供应商的应付账款这两大基础资产的质量也会有所削弱。展望年，房企融资收紧的大趋势难以结构性逆转，房企信用债和非标资产到期量依然保持较大的规模，预计房企ABS的发行量不会有较大的增长，且投资者对于发行主体的资质要求将进一步提高。对于万科、碧桂园等龙头房企，基础资产的生成较为稳定，未来可以以相对稳定的频率和规模发行，也不会有大额的集中兑付压力，但是资质偏弱的房企在年的压力将明显增加。
除了房企ABS，国央企出表类型的应收账款ABS也是发行亮点之一。随着国企央企的业务持续扩张，其负债率攀升，已逐渐成为影响企业长期稳定发展的重要问题。在多项文件中，“按照‘真实出售、破产隔离’原则，有序开展信贷和企业资产证券化”被反复提及。出表型应收ABS，可在不增加负债的情况下获得融资，间接降低负债率，作为国央企降负债的有效手段，该类ABS在年的发行规模大幅提升。
此外，消费金融类ABS依靠其基础资产较高的分散度，较低的不良率获得了较高的认可度。但是年以来，消费贷的不良率有所上升，在宏观经济难有明显起色的情况下，预计年不良率将继续上升。不过对于蚂蚁，京东等资质较好的互联网消费金融主体，其发行的消费贷ABS依然具有较好的配置价值。
（2）信贷CLO
银行间CLO中，占比最大的四类基础资产分别为RMBS（53%）、个人汽车贷款（21%）、个人消费贷款（15%）和企业贷款（9%）。其中RMBS依旧是发行量最大的基础资产类型，汽车贷款和消费贷款的发行量占比均有所上升。从计划管理人发行规模看，前三名分别为建信信托、华能贵诚信托和华润信托。数据来源：Wind，CNABS，德邦证券
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年信贷CLO发行量与去年基本持平，从发行结构来看依然以RMBS、车贷等分散度较高、风险较低的品种为主。年下半年以来，房地产销售增速整体在低位波动，个人住房抵押贷款的新增速度也受到影响，但个人住房贷款需求的总量仍持续高企，维持在月均亿元左右的水平。此外，在银行信贷规模受限和其他监管条件约束下，发行RMBS能够盘活住房抵押贷款，腾出信贷额度，提高资产效率，而且RMBS发行利率的快速下行也反过来吸引银行继续大规模发行RMBS赚取利差，整体上银行发行RMBS的意愿比较强烈。从投资需求来看，在市场风险偏好偏低的背景下，RMBS基础资产具有分散度高、剩余期限长、信用质量较好、抵质押率高和同质化程度高等优点，且流动性尚可。但由于底层房贷资产期限长，且早偿较为普遍，因此RMBS的优先级现金流不确定性较大，早偿预期差会显著影响RMBS各档的存续期和交易价格，投资者需要根据一定的早偿假设来估计实际投资期限和现金流。RMBS发行量较大，各期之间的差异小，可选标的品种多，范围广，受到发行人和投资者的认可，未来RMBS在信贷CLO市场的主流地位仍将持续。
年车贷ABS增长较为明显，从目前国内40%左右的汽车金融渗透率来看，与发达国家的平均70%以上的渗透率还有较大的空间，未来发展前景较好，也继续得到了投资者的认可。不过受宏观经济增速放缓、中美贸易摩擦、消费者需求下降、国五去库存等因素影响，年1-11月汽车销量同比下降9.1%，预计会影响汽车贷款规模的增长。
年，考虑房地产、汽车等行业整体的销量增速下滑趋势，预计信贷CLO市场已经进入了低增速的时期。
（3）交易商协会ABN
交易商协会ABN中，全年发行规模快速增长，其中融资租赁类资产占据了接近1/4的发行量，其次是个人消费贷款（19%）、应收账款（10%）和保理融资（10%）。从管理人发行规模来看，前三名分别为华能贵诚信托、天津信托和五矿信托。
数据来源：Wind，CNABS，德邦证券
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年ABN发行规模保持较快增长速度，同比增长率为%左右，发行结构以租赁、消费贷、房地产等类型为主。ABN具有上市流程快、信息披露更加充分、主承更加强势、适合国际投资者等优点，有利于扩大发行主体范围，拓宽企业融资渠道，盘活存量资产，也丰富了债券种类，可以满足发行人和投资者的个性化需求，完善银行间债券市场的功能。作为相对新兴的平台，预计ABN的市场发行量在年将保持高速增长，参与主体、产品结构、底层资产将日益多元化，创新产品也会不断涌现。
二.发行利率比较
数据来源：wind，德邦证券
年债券市场利率整体呈现震荡下行的趋势。RMBS、汽车贷款CLO、信用卡CLO等信贷CLO收益率也保持缓慢下行趋势，产品分化的程度增加，票息分散的程度也随之加剧；资质较好的信贷CLO与同类型短融、中票的利差已经压缩至历史最低位，部分产品低于信用债的收益率。
对于信贷CLO而言，今年发行的产品依然以RMBS和汽车贷款CLO为主，信用风险较低，AAA级发行利差持续收缩。相比交易所ABS而言，信贷CLO的票息吸引力一般，持有机构以银行为主；其中存续期较短的部分产品对有流动性要求但是净值压力不大的货币基金等投资者有较大的吸引力；存续期较长的产品，如RMBS等，比较适合保险机构等负债期限长且负债成本低的机构。年，信贷CLO的发行增速预计维持低位，在银行、基金、保险等低风险偏好机构的配置需求下，利差水平难有明显上行。
数据来源：wind，德邦证券
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年，企业ABS整体上呈现收益率下行的趋势，相较于信贷CLO，企业ABS发行利率更加分散，各类型ABS和同类型短融、中票利差出现明显分化，其中个人消费贷款ABS、高信用资质的融资主体发行的保理债权ABS、应收账款ABS收益率下行趋势相对明显，而收费收益权ABS、融资租赁ABS的收益率呈震荡分化的趋势。总体来说，年信用分化更加突出，资质较好的企业ABS得到投资者的认可，保持收益率下行，利差也处于较低的位置，不存在明显的超额收益，并且利差还有进一步收缩的空间；资质较弱的企业ABS则发行困难，利率较高。
相对于信贷CLO，企业ABS的投资者结构具有明显的多样性，券商资管、银行、银行理财、公募基金、基金专户等机构均有参与，主要原因是其发行利率具有较强的吸引力，且地产供应链ABS、消费贷ABS等风险相对可控的资产在各机构中认可度较高。随着整个债券市场优质资产稀缺性愈发明显，预计年各类型机构对企业ABS的投资意愿将更加强烈。
三、二级市场交易情况
年，企业ABS二级市场的成交额合计.41亿元，同比增长15.73%。其中上交所成交金额.64亿元，同比减少9.20%，深交所成交金额.77亿元，同比增长.14%。信贷CLO全年成交金额.74亿元，同比增长.25%；交易商协会ABN全年成交金额.26亿元，同比增长.96%。
企业ABS的交易量绝对值虽有所增加，但伴随着存量规模的增加，其换手率[2]并没有较大变化，年企业ABS换手率为17.05%，年仅为16.34%。其原因主要是，企业ABS由于其基础资产的复杂性、企业主体的多样性、产品设计的非标准化以及由此导致的估值定价的高难度，使得流动性一直处于较低水平。
银行间产品成交量较高有其客观原因的存在，如银行间市场普遍以余额包销的方式承销，但是部分一级发行的规模也会体现在二级成交中，从而提高了二级市场流动性；银行间市场的资产支持证券存在做市商制度，部分证券的成交金额可能会重复反映在交易量数据中，从而导致成交量虚高。
年10月12日，《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》发布，明确了信贷CLO、ABN、交易所ABS为标准化债权类资产。政策支持叠加机构对ABS类资产的认可，预计ABS的流动性将持续改善。
[2]该换手率数据为估算，公式如下：换手率=2*二级市场成交额/（年初存量+年末存量）数据来源：上交所、深交所
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